佩兰草

六间药房，一年六个亿流水，卖了 1,500 万元

一份港交所公告的代价条款里写着「倘任何目标附属公司无法正常经营及交付予买方，代价将按该目标附属公司所对应之估值金额减少」。六间药房分在六个省市，2025 年做六个亿流水，基础对价 1,500 万元，可调整，上限 3,225 万元；评估机构给出的评估值是 2,539 万元。本文只读这份公告的定价部分：一间一间怎么扣、上限怎么算出来、钱分几期付、同样的资产一年内卖了两次差在哪。「倘任何目标附属公司无法正常经营及交付予买方，代价将按该目标附属公司所对应之估值金额减少。」这是原文。卖方是港股上市的医疗科技公司，买方是 A 股上市连锁药房。六间药房，六个省市，2025 年六个亿流水，基础对价 1,500 万元。▍「一间交付不了，就减一间对应的钱」公告把这个价格写成一个起点，而不是成交总额。1,500 万元对应六家门店的估值，评估机构给的评估值是 2,539 万元，成交价不到六成。调整机制写得很明白：哪一间门店无法正常经营、无法交付，代价就按那一间的估值往下减。▍上限 3,225 万元，是一道加法基准净资产 75 万元，加价天花板 1,800 万元，相减得 1,725 万元——这部分对应净资产超出基准的返还，不算溢价，总代价不超过 3,225 万元。▍1,500 万元分五期，第一期只有 150 万元付款切成五段：签约后 15 个营业日内 150 万元；工商登记备案与指定人员变更后 525 万元；存货与资产交接完成、印章与网银密钥移交、买方书面确认财务数据之后 234.01 万元；买方取得订单、结算与系统的数据控制权，并完成几家子公司注册地址变更、原租约终止之后 75 万元；剩下 225 万元压到交割满一年、诉讼结案、且没有就账外负债提出索赔。这套排法是让货款跟着交接进度走：买方每确认一件事，才付一笔。▍290.99 万元押在两家门店的租约上有两家门店的股权价各扣一半，合计 290.99 万元，挂到交割后一年：一年内签下符合约定条款的租约才分别放款。五期加预扣，正好 1,500 万元。▍证照出事，这笔交易可以不作数还有一条比扣钱更硬：六家门店的证照若在交割日之前或当天被宣告无效、撤销、收回、注销，或因交割前的经营行为在交割后被撤销，买方可终止整笔交易。存货另有上限，盘点后不得超过 3,500 万元。▍同一个买家，一年之内买了两次今年 4 月，同一卖方把另一个含四间药房与供应链业务的标的卖给同一买家，代价 5,173 万元；10 月是六间药房，1,500 万元。两笔相隔不到十二个月，合并计算后构成主要交易，须股东批准。第一笔含供应链业务，不能按店数折算。谈这类资产，上桌前要三张表：交割日的资产净额、六家门店的证照还有几年、存货盘点数。前两张公告里都有基准，第三张只给了一个上限。三张表决定钱往上加还是往下扣。药企多做医药企业与资产转让撮合，业务范围含股权、批文、在研项目与知识产权。先服务后付费：签委托协议无需预付款，达成合作后才收佣金，不赚中间差价，不垫资、不作担保。对接之初先做交易合规尽调，把门店清单、证照有效期、存货与净资产核清；由专属项目专员跟进谈判与条款设计。药企多能替卖方把付款节点与扣款条件对起来：哪几笔挂在交接、哪几笔挂在证照。

六间药房，一年六个亿流水，卖了 1,500 万元

66 张注册证、7,230 万元净利：一家骨科耗材企业被收购时，买方看的是什么

今年八月完成交割、三季报里首次并表的一笔收购，买方点出的重点是标的名下 66 张医疗器械注册证——30 项三类加 36 项二类，覆盖骨科、运动医学与创面修复。标的 2025 年扣非归母净利润 7,230 万元；交易对方承诺 2026 至 2028 年累计扣非归母净利润不低于 2.68 亿元，这是承诺数、不是交易对价，本次对价未披露。收购的是 90% 股权、以现金支付，剩下 10% 不在这笔交易里。买方三季报显示前三季度营收 3.30 亿元、同比增长 16.23%，归母净利润 5,921.25 万元、同比增长 211.30%，单三季度营收 1.49 亿元、同比增长 48.83%，并购的增量是在单季才体现出来的。本文按五节读这张证清单：证怎么分、利润怎么算、承诺与对价是什么关系、90% 与三年承诺怎么绑、协同那两句话在尽调里要核什么。手里握着几十张注册证的耗材厂老板，最近常被问同一句话：这些证到底值多少钱。今年八月完成交割、三季报首次并表的一笔收购里，买方点出的重点就是标的名下 66 张注册证。▍一、66 张证，30 项三类加 36 项二类标的在华中，主营骨科植入耗材与生物医用材料，名下 30 项三类、36 项二类医疗器械注册证。对耗材企业来说，注册证是投标的入场资格：骨科与运动医学按品类分标，没有对应的证连报价资格都没有。看这类企业先数证，再看证对应什么品种。▍二、7,230 万元是去年的扣非净利标的 2025 年扣非归母净利润 7,230 万元，是它自己一年赚出来的。对卖方来说，这是谈价时最有说服力的栏目：证能证明你有资格进场，利润才能证明你已经在挣钱。▍三、2.68 亿元是三年承诺，对价没披露交易对方承诺，2026 至 2028 年累计扣非归母净利润不低于 2.68 亿元。这是承诺数，交易对价没有披露，两个数字常被混着用。2.68 亿元除以三年，年均约 8,933 万元，比 2025 年的 7,230 万元高两成，但这种算法不对：承诺是累计口径，前低后高也符合约定。承诺与对价怎么挂钩，要看补偿怎么算。▍四、90% 股权配三年承诺这次收购 90% 股权，以现金支付，八月办完工商变更，三季报里首次并表。前三季度营收 3.30 亿元、同比增长 16.23%，归母净利 5,921.25 万元、增长 211.30%；单三季度营收 1.49 亿元、增长 48.83%，归母净利 2,507.56 万元，增量在单季才显出来。剩下那 10% 不在这笔交易里，与三年承诺放在一起看，是一套常见的绑定装置：标的那边还有人留着利益，承诺期内的业绩才有动力兑现。▍五、协同那两句话要核什么买方给的协同理由有两条：标的在华中基层的渠道对上它在华东三甲医院的网络；骨科植入物的精密机加工序可与现有产线共享质控。这两句尽调里都能查：渠道查终端名单与配送关系是否随股权过来，工序查产线是否真兼容、良率有无变化。买方另提到一款上游原料预计 2027 年 1 月投产，属规划。判断一张注册证值多少钱，看三件事：对应的品种还在不在卖、有效期还剩几年、同类产品有没有铺满渠道——这三栏，财务报表上一栏都不写。谈价前先把三栏填满，比争一个总价有用。药企多做医药企业与资产的转让撮合，业务范围含股权、批文、在研项目与知识产权。先服务后付费：签委托协议无需预付款，达成合作后才收佣金，不赚中间差价，不垫资、不作担保。对接之初先做交易合规尽调，把注册证清单、持有人与生产企业、有效期与在产状态逐项核清；由专属项目专员跟进谈判与条款设计。药企多能替读者把证清单和承诺条款对起来：哪些证还在用、承诺怎么兑现。

66 张注册证、7,230 万元净利：一家骨科耗材企业被收购时，买方看的是什么

首付 1,000 万元买下技术平台与临床前管线：境内引进的价压在哪一栏

10 月 27 日，一家浙江的上市药企董事会通过一项引进议案：从江苏苏州一家 2022 年成立的小核酸公司引进用于小核酸药物开发的专利技术平台，含递送载体与化学修饰，可在心血管、代谢与呼吸病领域的若干约定靶点上独家开发；同时引进一款还在临床前早期阶段的 siRNA 产品，取得所有合作产品的全球权利，并自己担任药品上市许可持有人。对价分四栏：不可撤销首付款 1,000 万元，开发里程碑付款累计不超过 3.48 亿元，销售里程碑付款累计不超过 6.3 亿元，另按约定比例支付销售权益金。议案尚需提交临时股东会审议，协议已签署、尚未生效。同一时期国内小核酸平台对外授权给跨国药企的几笔，首付款都在 2 亿元以上——方向相反，定价结构也相反。本文按三个问题读这笔账：首付为什么这么低、里程碑为什么拆两段、当上持有人之后要接下什么。同一批国内小核酸平台，今年走了两条方向相反的路。一条是把项目交给跨国药企，收一笔首付、后续研发交给对方；另一条是把平台整个买进来，从临床前开始自己做，自任上市许可持有人。十月下旬这一笔属于后者，首付款在全部对价上限里只占约百分之一。▍首付为什么只要 1,000 万元？这笔钱买两样东西：一套用于小核酸药物开发的技术平台，含递送载体与化学修饰，可在心血管、代谢与呼吸病领域的约定靶点上独家开发；以及一款还在临床前早期的 siRNA 产品。临床前意味着没有人体数据可依，药效与安全性都没被验证，后面每一次试验的钱和风险都归买方。首付款因此更像入场费：锁定谈判桌上这个位置，不承担资产本身的定价。同期国内平台对外授权给跨国药企的几笔，首付款都在 2 亿元以上，差别在后面那笔研发费用由谁承担。▍里程碑为什么拆成开发和销售两段？开发里程碑累计不超过 3.48 亿元，对应把产品从临床前推到各研发节点；销售里程碑累计不超过 6.3 亿元，对应产品卖出去多少。两段押的东西不同：前一段押研发成功率，后一段押商业化能力，买方在每一段的敞口也不同。销售里程碑的计量口径更值得看：权利是全球的，里程碑却按大中华区每年净销售额分档，从大中华区首个产品上市销售起算；海外变现走另一条路，买方把大中华区外权益分许可给第三方，卖方按约定比例分享收益。▍当上持有人之后，接下来要接下什么？公告里还有几条容易跳过的约定。产品的专利由双方共有，买方拿的是独占许可；协议生效那天起，后续研发由买方主导，费用由买方全部承担；卖方及其关联方在协议有效期内，不得在合作区域自行或委托第三方开发、生产、商业化约定靶点产品或竞争产品；协议有效期取两个口径的晚者，生效后 25 年，或相关专利全球最后到期日再加 5 年。上市许可持有人这个身份，是把注册、生产、商业化的责任一并接过来，名字挂在批文上只是其中一层。这笔交易真正买到的，是一张可以自己决定要不要继续下注的期权。1,000 万元买入口，3.48 亿元开发里程碑买决心，6.3 亿元销售里程碑买市场；三笔钱对应三次判断，每次都可以停。药企多做医药企业与资产的转让撮合，业务范围含在研项目、批文、股权与知识产权。先服务后付费：签委托协议无需预付款项，达成合作后才收佣金，不赚中间差价。不替任何一方垫资，不作担保。对接之初先做交易合规尽调，把技术平台的权属、专利共有人、许可地域与期限核成清单；由专属项目专员跟进谈判与条款设计。药企多能替读者把这类引进的账拆开：首付、开发里程碑、销售里程碑、权益金，各对哪一段风险。

首付 1,000 万元买下技术平台与临床前管线：境内引进的价压在哪一栏

股权作价 1 元、债权作价 3,000 万元：同一家医药集团两年被接手两次

10 月 26 日晚，一家重庆的上市药企公告：控股股东这家医药集团的上层股东，把集团 100% 股权转让给一家 2026 年 9 月才设立的上海有限合伙，同时把对集团及下属公司的债权一并转让；股权作价 1 元，债权作价 3,000 万元，两笔不可分割、互为条件。当天工商变更办完，受让方通过持有集团 100% 股权间接持有上市公司 1.09 亿股、占总股本 18.29%，控股股东没变，实际控制人换了，不涉及要约收购。这已经是两年里的第二次：2024 年 12 月，上一手也是以 1 元受让同一家集团的 100% 股权，另以 3,300 万元受让债权，当时那笔目标债权未经审计的金额约 23.92 亿元。本文按三个时间点加一节机制读：股权这一栏为什么只能定 1 元，钱到底从哪一栏出去。股权作价 1 元，债权作价 3,000 万元。这是同一家医药集团在两年里的第二次转让。钱到底从哪一栏出去？答案在债权那一栏。▍2024 年 12 月：1 元加 3,300 万元2024 年 12 月，一家商业管理公司把医药集团 100% 股权以 1 元转出，受让方另以 3,300 万元受让两家公司对集团享有的债权。那笔目标债权截至 2024 年 5 月 31 日、未经审计的金额约 23.92 亿元。两个数字不能相除：3,300 万元是债权对价，23.92 亿元是债权名义金额。▍2025 年 10 月：上一手为什么守不住入主之后，原实际控制人先进入董事会、当选董事长，随后兼任总裁。2025 年 10 月，公司公告其因配合相关部门调查被采取强制措施；11 月，经批准逮捕。此后长期无法正常履职，股权转入被动处置。▍2026 年 10 月 26 日：同一个公式，第二次这次的受让方是 2026 年 9 月 20 日才设立的一家上海有限合伙，出资额 1 亿元。协议把两笔写在一起：集团 100% 股权作价 1 元，转让方对集团及下属企业的债权作价 3,000 万元，两者不可分割且互为条件；股权价款须在协议签署后 2 个工作日内付清。10 月 26 日工商变更办完，受让方通过集团间接持有上市公司 109,020,017 股、占总股本 18.29%，控股股东未变，实际控制人变更，不涉及要约收购。新实际控制人自 2012 年起担任一家骨科连锁医疗集团的董事长。▍2024 年到 2026 年：两栏定价，两年两用承债式收购的通行做法是把对价拆成两栏。股权一栏定象征价，因为接手方要连带接下集团的债务与经营责任，股权本身已无正价值，1 元只是让转让在形式上完成；债权一栏定真金白银，承接方付的是自己愿意为这笔债权出的钱，与债权账面有多少无关；两笔绑在一起，是因为只买股权不接债权，等于把债务留给一个已无法履职的股东。两栏定价的关键在债权那一栏付了多少，1 元只是让交易成立的形式。两笔绑在一起的用意，是防止有人只挑股权、把债务留在原地。受让方 9 月才设立、出资额 1 亿元，这笔债权后续怎么处理、什么时候到期，公告没有写。药企多做医药企业与资产的转让撮合，业务范围含股权、批文、在研项目与知识产权。先服务后付费：签委托协议无需预付款项，达成合作后才收佣金，不赚中间差价。不替任何一方垫资，不作担保。对接之初先做交易合规尽调，把股权与债权两栏的权属、金额与到期结构分别核清；由专属项目专员跟进谈判与条款设计。药企多能替读者把承债式收购的账拆开：股权作价、债权对价、债权名义金额、承接的经营责任，各对应哪一笔钱。

股权作价 1 元、债权作价 3,000 万元：同一家医药集团两年被接手两次

出海授权的买方换了一批：首付之外，多了一张 6,250 万美元的股权

一份两个多月前签下的出海许可，把三种付款方式摆到了同一张合同上：1.25 亿美元不可退还首付、最高 20.93 亿美元开发与商业化里程碑、按许可地区年度净销售额计算的分级特许权使用费，协议名义总额 22.18 亿美元，另附一张 6,250 万美元认股权证。标的是一款 TROP2×HER3 双抗偶联药物，卖方保留了中国内地与中国香港、中国澳门、中国台湾的全部独家权利。10 月 23 日这张权证被悉数行使，认购对方 E 轮优先股，行权价与同轮投资人支付的每股价格一致。同一天还有两条线值得看：一家 2024 年成立、总部在瑞士巴塞尔的生物技术公司递交上市登记文件，拟在纳斯达克挂牌、拟募最多 1 亿美元，两款临床阶段资产均自中国引进，2026 年上半年净亏 4,260 万美元且无收入；一家美国肿瘤药物开发公司完成 2.37 亿美元 E 轮融资、公司披露口径的投后估值约 30 亿美元，领投它的那家跨国药企当天还与它签下神经领域合作。本文按买方类型分五节读：一类把股权写进对价，一类靠上市通道接盘，一类同时站在股东与合作方两个位置上。手里有在研项目的老板有点拿不准：找上门的买家换了人，出价的样子也换了。8 月 4 日签下的出海许可，首付 1.25 亿美元不可退还，里程碑最高 20.93 亿美元，另附一张 6,250 万美元认股权证。10 月 23 日，这张权证被悉数行使。▍「1.25 亿美元首付款不可退还」卖方是一家香港上市的抗体药物公司，保留了中国内地及中国香港、中国澳门、中国台湾的独家权利。付款拆成三段：首付款不可退还，里程碑按事件解锁，分成按净销售额分档。22.18 亿美元的名义总额，是全部按最高档走完之后才可能到的上限。▍「6,250 万美元按同轮价格成交」10 月 23 日，认股权证被悉数行使：4,720,365 股 E 轮优先股，每股 13.24050 美元，合计约 6,250 万美元。行权价与同轮投资人支付的每股价格一致，这笔钱落在股权账上。▍「两款资产都是引进来的」同一天，另一条线在推进。总部在瑞士巴塞尔、2024 年成立的一家生物技术公司递交上市登记文件，拟在纳斯达克挂牌、拟募最多 1 亿美元，尚未定价、尚未上市。两款临床阶段资产都自中国引进：一款长效单抗用于重度哮喘与慢阻肺，已进 2/3 期，另一款双抗用于炎症性皮肤疾病，处早期。2026 年上半年这家公司净亏 4,260 万美元，两个报告期都没有收入，累计股权融资约 3.65 亿美元，最近一轮 1.65 亿美元由一家专注医疗健康投资的基金领投。▍「领投方，也是合作方」一家美国肿瘤药物开发公司同一天公布完成 2.37 亿美元 E 轮融资，公司披露口径的投后估值约 30 亿美元，由一家跨国药企领投。同日它与同一家跨国药企签下神经领域合作，给出非独占的平台访问权与三年独家权利，价码没有披露。▍「买方池换了，付款方式也跟着换」现金首付、里程碑、销售分成之外，股权和上市通道也进了对价单，能不能兑现，要看对手方自己的下一轮融资。谈授权前把对价拆成首付、里程碑、分成、股权、上市通道五栏，逐栏写明触发条件，才知道最后能拿到多少。这三笔生意摆在一起看，买中国在研项目的人换了，给价的方式也跟着换。股权和上市通道正在补进对价单，对方能不能融到钱、能不能上市，直接影响最终能拿到多少。药企多做医药企业与资产的转让撮合，业务范围含在研项目、批文、股权与知识产权。先服务后付费：签委托协议无需预付款项，达成合作后才收佣金，不赚中间差价。不替任何一方垫资，不作担保。对接之初先做交易合规尽调，把权属状态、推进节点核成清单；由专属项目专员跟进谈判与条款设计。药企多能替读者把对价结构拆开算：首付、里程碑、分成、股权、许可地区边界，哪一笔对应哪个条件。

出海授权的买方换了一批：首付之外，多了一张 6,250 万美元的股权